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2019-01-28 14:59:46来源: [互联网]
困难的2018年已经过去,2019年仍然并不容易。2019年全球经济下滑是常态,主要经济体面临自身的“灰犀牛”不分伯仲。作为投资者,要实现资产保值增值必须小心翼翼踩好平衡木,才能迎来未来的阳光。
我们预期2019年大类资产表现排序为:股票>债券>货币>大宗商品,但与此同时,我们预期2019年资产间相对超额收益并不高。
我们对于2019年大类资产配置的建议是:相对高配A股与债券,低配大宗商品、美元资产和欧元资产。节奏上看,先股后债,上半年重视 A股的修复机会,下半年关注债券和黄金的增配良机,对国内房地产资产则倾向于保持谨慎。策略上看,组合致胜方为王道。
一、全球宏观:内养外御
2018年,全球经济增长出现放缓势头,随着全球贸易形势的演变,各主要机构纷纷下调全球经济增长预期。截至目前,IMF预测2019年全球GDP增长3.65%,世界银行预测2019年全球GDP增长3.0%,均较2018年有所回落。
(一)国内经济:休养生息
当前中国经济增速已经持续下行,且未来一段时间仍需要休养生息,整体经济好转仍待时日。主要原因在于中国目前面临以下几大问题:
一是中国全社会杠杆率水平仍处于高位水平。2008年之后,随着轮番政策刺激,我国非金融部门的杠杆率水平从135%飙升至2017年底的251%。此后我国的杠杆只是发生了转移,并没有去掉。2015年开始的供给侧改革加速了市场出清,但也转移了杠杆。去产能的结果是杠杆从上游行业向下游转移,去库存的结果是杠杆从企业向居民转移。尽管2018年以来我国杠杆率保持稳定,但当前我国非金融部门的杠杆率仍在251%的高位,与发达经济体相接近,甚至比美国、澳大利亚、德国等发达经济体的杠杆率还要高一些。
二是当前中国的刺激工具有限,经济面临的通缩风险上升,这是中国全社会杠杆率较高导致的直接结果。从国际经验来看,杠杆往往易升难降。2018年国内严监管堵通道,导致了货币松信用紧。目前依靠房地产强刺激拉动中国经济的时代已经终结,而地方隐性负债扩张牵制基建增速,宽信用效果有限,居民和企业部门存在被动去杠杆、局部出清的压力,经济面临的通缩风险上升。
三是当前我国劳动人口结构的变化对经济快速增长造成不利影响。我国劳动人口占比在经过三十年来持续高速增长后,2010年已经开始了持续性下滑。当前我国劳动人口比重持续下降、人口抚养比则不断上升、劳动人口呈现相对或结构性短缺,进而推动企业用工成本快速上升。劳动力作为基础生产要素,是影响经济发展的中长期因素,劳动力价格的上涨将进一步推升产品价格,进而抑制消费需求,降低社会总产出。
(二)海外宏观:2019年主要风险来源于海外
2018年美国经济表现良好,GDP维持在近期高位,劳动力市场数据也依然强劲。但站在当前时点看未来,财政空间受限叠加鸽派加息,2019年美国经济增长可能面临变局。
美国经济此轮扩张周期已经超过110个月,特朗普税改的效果在2019年递减的可能性较大,美国财政赤字高企压缩财政空间,这都将弱化经济进一步扩张的动力。在美联储延续加息,实际利率上升背景下,如果没有进一步政策刺激,私人投资和消费对经济增长的强劲贡献恐怕难以维持。因此,对于美国经济而言,2019年是真正关键的一年,经济增长面临变局。
此外,2018年12月,继美国国债2年期和10年期收益率倒挂后,5年期与3年期的收益率也出现倒挂。从历史看,美债收益率倒挂一年左右以后,均出现了不同程度的经济衰退。美债历史上曾出现过三次收益率倒挂,分别发生在1989年、2000年和2006年。从历史经验来看,在美债收益率倒挂之前,美国经济基本面通常不断向好,同时通胀水平开始提高。在此大环境下,美联储开始加息进程,随之国债收益率也不断提高。而随着10年期国债收益率上行速度相较于2年期国债收益率的上行幅度越来越慢,最终收益率曲线出现倒挂。而美债收益率倒挂往往也是其经济衰退的信号。美国历次衰退基本上都是长端利率上行放缓,而短端利率上行速度不断加快,这也反映了市场对未来经济增速降低的预期。
二、资产配置:组合致胜
数据显示,2018年私募八大策略中仅3大策略获得正收益,且收益较低。三大正收益策略中,管理期货与相对价值策略均为小众的另类投资策略。在实际中,单独投资于另类投资的机构或投资者较少。更多的情况下,另类投资策略是作为投资组合的常规配置,利用其与传统资产的低相关性来分散组合风险。由此可见,传统投资在2018年失效,采取组合分散策略才能够获得相对较好收益并控制风险。展望2019年,我们认为组合致胜的配置思路仍然适用。
(一)A股:具备修复动能,机会主要在2019年上半年
一方面,A股上市公司盈利尚未见底,指数难以大幅反弹。首先,上市公司净利润增速与工业企业利润增速整体上趋势一致。目前工业企业利润增速仍处于下行通道之中,加上此前供给侧结构性改革导致了工业企业利润增速的回升,随着内部的供给侧改革可能收尾以及环保限产边际放松的影响,这预示着上市公司盈利增速大概率继续下行。其次,从最新数据来看, A股上市公司2018年三季度利润累计同比增速仍达到13%的水平。在当前全球经济周期出现一致回落的趋势下,叠加中美贸易摩擦等因素的影响,上市公司当前的盈利增速恐怕难以保持,换言之仍有继续下行空间。
另一方面,A股估值较低具备了相对优势,在各种政策边际放松的背景下, A股在连续大跌之后存在修复动能。截止目前,A股中金融、周期、消费、成长、稳定类股票市盈率分别为7.84、14.13、18.81、24.28、13.26倍,市净率分别为0.95、1.39、2.54、2.35、1.24倍,处于历史较低水平。与国际主要股指相比,当前沪深 300非金融板块前向市盈率相比新兴市场/亚太除日本市场/美国股市分别溢价7%/-2%/-21%。,这显示A股估值也具有一定优势,成为A股产生修复行情的基础所在。
(二)债券:仍有一定上行空间
2019年确定性较强的是全球经济增速进入下滑阶段,因此从经济周期与大类资产配置的角度来看,市场风险偏好难以回升,这对利率和高等级债券资产构成利好。从国内的情况看,由于经济增速下行压力较大,因此货币政策难以收紧,市场对2019年降准的预期强烈,降息的预期也存在,诸多经济基本面因素都利好债券配置。
但值得注意的是,汇率短期会成为利率下行的干扰因素,但在利率和汇率之间,国内基本面更为重要,未来汇率会让位于利率下行。而美国经济下行、美联储加息节奏放缓,也会让国内利率下行的理由更加充分。
(三)大宗商品:跟随经济周期下行,避险黄金机会较为确定
大宗商品价格的走势主要受到基本面的影响。由于2019年全球经济增速下滑的确定性较强,在需求走弱的背景下,大宗商品价格仍将以回落为主。但目前全球风险上升,黄金的避险与保值属性有望得到市场追捧。黄金价格主要受通胀、增长、美元指数的影响,未来全球通胀大幅飙升概率较小,黄金的投资机会在于避险和美元指数回落,其投资机会较为确定。一方面,美国经济增速出现回落风险,可能导致全球经济有从分化走向收敛,最终出现一致减速的局面,再加上欧洲、中东风险事件发酵,这都导致市场避险情绪升温,从而凸显黄金的投资价值。另一方面,目前美元指数处于较高水平,预期未来走弱概率较大,这也有利于以美元计价的黄金价格走高。
综合来看,2019年大宗商品波动可能较2018年更大,波动率提升将利于管理期货产品取得较好业绩。